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Coronabonds and fiscal flexibility: the EU recipe against the crisis

Amedeo Rizzo

Master of Science in Taxation, University of Oxford
Laurea Magistrale in Economia e Legislazione per l'Impresa, Università Bocconi
Laurea in Economia Aziendale, Università Bocconi

Socio fondatore di Imperium Audit SpA, docente e ricercatore su temi di Tax, Accounting & Control presso l’Università Bocconi e la SDA Bocconi School of Management. Collabora con l’Osservatorio Fiscale e Contabile di SDA Bocconi e, contestualmente, con il Transfer Pricing Forum. Concentra le proprie attività di ricerca sulla tassazione delle imprese, con particolare riferimento al diritto europeo, alla fiscalità internazionale e la governance fiscale. Fa parte del gruppo esperti ALAC – Allerta Anticorruzione di Transparency International Italia sulle tematiche di diritto tributario e societario. Laureato con lode in Economia e Legislazione per l’Impresa presso l’Università Bocconi, con esperienze di studio presso Bruxelles, Londra e Dubai. Premiato dalla Fondazione Boroli per la miglior tesi di laurea magistrale. Perfeziona gli studi con un Master in Taxation presso l’Università di Oxford.
Ha maturato esperienza in ambito fiscale e contabile presso il Dipartimento di Economia e Finanze (DG ECFIN) della Commissione Europea. Ha collaborato con il Centre for Budget and Governance Accountability - India, presso Nuova Delhi, effettuando ricerche sulla trasparenza finanziaria nei paesi del Sud-Est asiatico.

Coronabonds And Fiscal Flexibility: The EU Recipe Against The Crisis
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Coronabonds and fiscal flexibility: the EU recipe against the crisis

For the first time in history, the European Union has suspended the Stability and Growth Pact’s requirements, triggering the “general escape clause”. Due to the coronavirus (COVID-19) outbreak, Member States are increasing their public spending to counter the spread of the virus and the serious slowdown of their economies.

The debate took some time before the final decision. Italy, which is recognised to be the most strongly affected country of the EU, started it at the beginning of March.

Italian Prime Minister, Giuseppe Conte, was immediately reassured by the Executive Vice-President, Valdis Dombrovskis, and Commissioner for Economic and Financial Affairs, Paolo Gentiloni, about the possibility of not including in the virus-related expenses in the calculations for the Stability Pact.

The Italian government adopted on the 18th of March a Law Decree authorising € 25 billion investments to “heal” the country. Italy’s Commissioner for the emergency, Domenico Arcuri, expressed the need to treat the situation as in “wartime”.

However, the Commission realised the quick evolution of the consequences of the virus, including
– disruption of global supply chains;
– volatility in financial markets;
– consumer demand shocks; and
– negative impact in key sectors like travel and tourism
.

Therefore, the need for Europe-wide coordinated solutions and solidarity have been strongly underlined in the Commission Communication of the 13th of March COM(2020) 112.

Stability and Growth Pact

Under the proposal of the Commission, the Council of the European Union has approved the application of the general escape clause to the Stability and Growth Pact.

Indeed, the condition of a “severe economic downturn in the euro area or the Union as a whole” was envisaged in the COVID-19 outbreak.

The EU ministers of finance have underlined the need for flexibility in the adoption of all necessary measures to support health, civil protection and the economy.

As a consequence, the Stability and Growth Pact will remain active, but the EU will be able to exclude extraordinary expenses from the normal budgetary requirements. This will grant more flexibility to Member States in their anti-virus measures.

Ursula von der Leyen, President of the Commission, has announced that governments will be able to “pump into the economies as much as they need“.

Coronavirus Response Investment Initiative

The European Commission proposed the “Coronavirus Response Investment Initiative” (CRII). This measure consists of an investment of € 37 billion that would be available to Member States to take action against the consequences of the outbreak.

Those € 37 billion would derive from a re-routing of structural funding across the EU. In order to ensure immediate action, the Commission would establish a Task Force that would interact with Member States.

The key element of this proposal, however, would be its readiness for action. Therefore, swift approval from the European Parliament and Council would be fundamental for its effective implementation.

Eurobonds and coronabonds

Italy’s Prime Minister Giuseppe Conte urged EU leaders to contemplate all potential instruments, including the emission of “coronabonds” as a response to the coronavirus outbreak’s economic effects.

Coronabonds, previously conceived as Eurobonds, would be debt instruments issued by the EU guaranteed by all Member States, as opposed to sovereign bonds, which are generally issued by a specific country.

In proposing coronabonds, Conte referred to the famous words “whatever it takes” pronounced by Mario Draghi, former President of the European Central Bank, during the eurozone debt crisis.

The idea has also received support from the governments of France, Spain, Portugal, Slovenia, Greece, Ireland, Belgium and Luxembourg. These countries appreciated the cruciality of the situation and the need for a common response.

However, the idea of mutualising the risk among European partners is not embraced by all the EU countries. Germany, for example, strongly repressed the idea during the 2010-12 crisis and is likely to do the same now.

Despite the criticisms, coronabonds are still being discussed, as this situation is considered unprecedented. In fact, some of the past critics seem not to stand under the current circumstances.

Indeed, the risk of moral hazard, often brought up in the previous debate on Eurobonds, would be reduced by the earmarking of expenditures. Moreover, anti-virus spending would be beneficial for all the countries, and not only on the one investing in it.

Consequently, even Germany and the Netherlands, strong opponents of the Eurobonds, are open to discuss the idea. Nonetheless, they would prefer the implementation of other options before considering more “difficult” measures, such as coronabonds.

European Stability Mechanism

Another possibility envisaged in the public debate is the inclusion of the European Stability Mechanism (ESM). The seriousness of the economic and social crisis deriving from the outbreak could constitute a good reason for ESM intervention.

As declared by Klaus Regling, Managing Director of the ESM, their expertise in dealing with crises could be a relevant advantage. With a lending capacity of € 410 billion, the ESM could make a large contribution to the fight against the virus.

The modalities of intervention could include existing mechanisms. For example, Regling mentions a precautionary credit line – the Enhanced Conditions Credit Line – available for the Euro-zone to counter temporary financial problems.

Additionally, ESM’s intervention could be useful to send a clear signal to investors in this moment of financial breakdown. Nevertheless, the inclusion of the ESM was considered “premature” in this phase by some political actors, including the German Minister of Finance.

The proposal, though, remains in the political debate. In the European Parliament, political groups are asking for ESM’s dedicated instruments to help Member States. These instruments would grant additional funding to those countries that are severely affected by the coronavirus outbreak.

 European Commission – Press release

Coronabond e flessibilità fiscale: la ricetta dell’UE contro la crisi

Per la prima volta nella storia europea, l’UE ha sospeso i requisiti del Patto di Stabilità e Crescita, attivando la “clausola di salvaguardia generale”. Gli Stati membri stanno incrementando la propria spesa pubblica per fronteggiare la diffusione del coronavirus (COVID-19) ed il profondo rallentamento delle proprie economie.

La discussione che ha portato alla decisione finale si è protratta a lungo. La proposta era partita a marzo dall’Italia, che tra gli stati UE è riconosciuto come il paese più gravemente colpito dal virus.

Il Primo Ministro italiano Giuseppe Conte era stato immediatamente rassicurato la Vicepresidente Esecutivo della Commissione, Valdis Dombrovskis, e dal Commissiario agli Affari Economici e Finanziari, Paolo Gentiloni, sulla possibilità di non includere le spese collegate al virus nei calcoli relativi al Patto di Stabilità.

Il 18 marzo, il governo italiano ha adottato un decreto legislativo che autorizza € 25 miliardi di investimenti per “guarire” la nazione. Il Commissario straordinario all’emergenza, Domenico Arcuri, ha paragonato la lotta al coronavirus ad una guerra contro “un nemico forte, invisibile, sconosciuto”.

Ad ogni modo, la Commissione ha velocemente compreso le conseguenze del virus, che includono
– l’interruzione della catena del valore a livello globale;
– la volatilità dei mercati finanziari;
– lo shock nei consumi; e
– l’impatto negativo in settori chiave come turismo e viaggi.

Pertanto, nella propria Comunicazione del 13 marzo COM(2020) 112, la Commissione ha espresso il bisogno di solidarietà e di soluzioni coordinate in tutta Europa.

Il Patto di Stabilità e Crescita

Sotto proposta della Commissione, il Consiglio dell’Unione europea ha approvato l’applicazione della clausola di salvaguardia generale del Patto di Stabilità e Crescita.

Infatti, la condizione di una severa recessione nell’area-euro o nell’Unione risulta verificata nell’emergenza COVID-19.

I ministri delle finanze dell’UE hanno sottolineato il bisogno di flessibilità nell’adozione delle misure necessarie di supporto alla sanità, alla protezione civile e all’economia.

Di conseguenza, il Patto di Stabilità e Crescita rimarrà in vigore, ma l’UE potrà escludere le spese straordinarie dai requisiti di budget. Questo garantirà maggiore flessibilità agli Stati membri nella gestione delle misure contro il virus.

Ursula von der Leyen, Presidente della Commissione, ha annunciato che i governi potranno continuare a “pompare” risorse nelle proprie economie finché lo riterranno necessario.

Iniziativa di investimento in risposta al coronavirus

La Commissione Europea ha proposto la cosiddetta “Iniziativa di investimento in risposta al coronavirus”. La misura consiste in un investimento di € 37 miliardi che verrà reso disponibile agli Stati membri per contrastare le conseguenze negative della pandemia.

Questi € 37 miliardi saranno raccolti ridestinando alcuni fondi strutturali dell’UE. Per garantirne efficacia immediata, la Commissione istituirebbe una Task Force con la funzione di interagire con gli Stati membri.

Un elemento chiave di questa proposta sarà la rapidità nell’azione. Pertanto, per l’effettiva implementazione della manovra, sarà fondamentale un’approvazione immediata da parte del Parlamento e del Consiglio.

Eurobond e coronabond

Il Primo Ministro italiano Giuseppe Conte ha chiesto ai leader europei di contemplare tutti gli strumenti possibili, includendo l’emissione di “coronabond” in risposta alla pandemia.

I coronabond, precedentemente concepiti come Eurobond, si configurerebbero come degli strumenti di debito emessi dall’Unione europea e garantiti da tutti gli Stati membri, diversamente da ciò che succede con i titoli di stato, che sono generalmente emessi da una singola nazione.

Nel proporre i coronabond, Conte ha fatto riferimento alle famose parole “whatever it takes” pronunciate da Mario Draghi, ex Presidente della Banca Centrale Europea, durante la crisi del debito dell’eurozona.

L’idea ha ricevuto il supporto dei governi di Francia, Spagna, Portogallo, Slovenia, Grecia, Irlanda, Belgio e Lussemburgo. Queste nazioni appoggiano la misura in vista della criticità della situazione e del bisogno di una risposta comune.

Tuttavia, la mutualizzazione del rischio tra i partner europei non è apprezzata da tutti gli stati UE. La Germania, per esempio, ha fortemente respinto l’idea durante la crisi del 2010-12 e probabilmente farà lo stesso in questa situazione.

Nonostante le critiche, l’idea dei coronabond continua ad essere discussa, dal momento che le condizioni attuali non hanno precedenti. In effetti, alcune delle critiche mosse in passato sono superate nello scenario attuale.

Infatti, il rischio di azzardo morale, spesso addotto nei precedenti dibattiti sugli Eurobond, verrebbe ridotto dalla chiara destinazione delle spese. Inoltre, gli investimenti contro il virus andrebbero a beneficio di tutta l’Unione e non solo della nazione che investe.

Per l’appunto, anche Germania e Paesi Bassi, considerevoli oppositori degli Eurobond, hanno aperto il dibattito all’idea. In ogni caso, preferirebbero l’adozione di altre misure prima di considera un’opzione così delicata, come quella dei coronabond.

Meccanismo europeo di stabilità

Un’altra possibilità identificata nel dibattito pubblico è quella di coinvolgere il Meccanismo europeo di stabilità (MES o Fondo salva-Stati). La gravità della crisi economica e sociale causata dalla pandemia potrebbe costituire una buona ragione per l’intervento del MES.

Come dichiarato da Klaus Regling, Presidente del MES, l’esperienza del fondo nella gestione delle crisi costituirebbe un considerevole punto di forza. Con una capacità di prestito pari a € 410 miliardi, il MES potrebbe essere di grande aiuto nel contrasto al virus.

Le modalità di intervento potrebbero includere i meccanismi esistenti. Per esempio, Regling menziona le linee di credito precauzionali – in particolare quella “a condizionalità rafforzata” – che l’Eurozona potrebbe utilizzare per far fronte a problemi finanziari temporanei.

In aggiunta, l’intervento del MES potrebbe rappresentare un chiaro segnale per gli investitori in questo momento di crollo dei mercati. Ciononostante, il coinvolgimento del MES è stato considerato “prematuro” in questa fase da alcuni attori del dibattito politico, incluso il Ministro delle Finanze tedesco.

La proposta, ad ogni modo, resta sul tavolo di discussione. Nel Parlamento europeo, alcuni gruppi politici stanno chiedendo l’utilizzo di strumenti dedicati da parte del MES per aiutare gli Stati membri. Questi strumenti avrebbero la funzione di garantire fondi addizionali ai paesi che sono particolarmente colpiti dalla pandemia.

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